Golub Capital: Steigt nach einer doppelten Gebührensenkung auf ein höheres Nettoeinkommensniveau

In diesem Artikel informieren wir Sie über die neuesten Quartalsergebnisse des Golub Capital BDC (NASDAQ:GBDC). Das Unternehmen lieferte ein gutes Quartalsergebnis mit einer Gesamt-NAV-Rendite von 3,1 %. Es wird mit einer Gesamtdividendenrendite von 11,6 % und einer Prämie von 5 % gehandelt buchen. Die Nettoertragsrendite beträgt 12,6 %.

Das Kreditportfolio des Unternehmens zielt hauptsächlich auf variabel verzinsliche Erstpfandkredite ab und ist mit über 300 Positionen sehr gut diversifiziert. Zu den Top-Sektoren zählen Software und Gesundheitswesen.

Quartalsaktualisierung

Der bereinigte Nettogewinn für das Quartal belief sich auf 0,50 US-Dollar – das gleiche Niveau wie im Vorquartal.

Der starke Anstieg im Vorquartal war teilweise auf die Kürzung der Verwaltungsgebühr zurückzuführen, die den Nettogewinn um 0,02 US-Dollar oder rund 4,6 % steigerte. Wir gehen davon aus, dass das Nettoergebnis im nächsten Quartal weiterhin leicht und nachhaltig steigen wird aufgrund der Reduzierung der Incentive-Gebühr, wie unten gezeigt, künftig ein größerer Betrag, der nach Abschluss der Fusion mit Golub Capital BDC 3 Inc. dauerhaft gelten wird.

Das Unternehmen erhöhte die Basisdividende um 5,4 % auf 0,39 US-Dollar und erklärte eine zusätzliche Dividende von 0,07 US-Dollar wie im Vorquartal. Wie wir in früheren Updates hervorgehoben haben, verfügt das Unternehmen über eine formelhafte Zusatzdividende – die Berechnung ist unten dargestellt. Die Senkung der Anreizgebühr sollte zu einer Erhöhung des Zusatzbetrags um mindestens 0,01 US-Dollar führen.

Durch den Anstieg der Basisdividende erhöhte sich die Basisdividendendeckung auf 128 % und die Gesamtdividendendeckung auf 109 %.

Der Nettoinventarwert stieg um einen Cent, da die einbehaltenen Erträge die nicht realisierten Abschreibungen leicht ausgleichen konnten.

Dies war der vierte vierteljährliche Anstieg des NAV.

Und es bringt den Nettoinventarwert näher an seinen lokalen Höchststand im Jahr 2022.

Einkommensdynamik

Die gesamte Reduzierung der Verwaltungs- und Anreizgebühren beläuft sich auf etwa 5 Cent, was einer künftigen Steigerung des Nettoeinkommens um etwa 12 % entspricht. Die neue Basisverwaltung in Höhe von 1 % wird nur von zwei anderen BDCs in unserer Abdeckung geteilt, wobei kein BDC eine niedrigere Gebühr hat. Auch die neue Anreizgebühr von 15 % liegt am unteren Ende der Branche und beträgt typischerweise entweder 17,5 % oder 20 %. Die 8 %-Hürde für die Nettoeinkommensprämie ist sehr aktionärsfreundlich (nur eine Handvoll BDCs verfügen über diese Hürde und die meisten beginnen bei 6–7 %). Und die Hürde für die Gesamtrendite ist unendlich und wird nur von einer Handvoll BDCs geteilt, wobei die meisten nicht über diese aktionärsfreundliche Funktion verfügen. Kurz gesagt, GBDC verfügt über die aktionärsfreundlichste Gebührenstruktur für jede der vier Hauptgebührenkomponenten für BDCs in unserer Berichterstattung.

Die Nettoneuinvestitionen gingen zurück, da die Verkäufe und Vorauszahlungen die Neufinanzierungen überstiegen.

Infolgedessen sank der Leverage weiter in Richtung des Unternehmensziels von 1,15x. Dies würde dem Durchschnitt der BDCs in unserer Berichterstattung entsprechen.

Der Spread und damit die Rendite neuer Anlagen sanken im zweiten Quartal in Folge. Sie blieb jedoch über der Rendite rentabler Anlagen. Dieser Trend wird das Nettoergebnis weiterhin leicht steigern.

Sowohl die Vermögensrendite als auch der Zinsaufwand stiegen in etwa im gleichen Umfang, sodass die Nettozinsspanne relativ stabil blieb. Insgesamt wird sich dadurch das Nettoeinkommen insgesamt leicht erhöhen, da die Erhöhung der Verschuldung nur diejenigen Vermögenswerte betrifft, die mit Krediten finanziert werden.

GBDC verfügt über eine bald fällige Anleihe im Wert von 500 Mio. USD mit einem Zinssatz von 3,375 % bis 2024. Ende letzten Jahres wurde eine Anleihe im Wert von 450 USD und 7,05 % bis 2028 ausgegeben. Obwohl die Anleihe nach dem Rückgang der Renditen von ihrem jüngsten Höchststand bewertet wurde, war sie dennoch etwas unglücklich, da sowohl die Renditen der Staatsanleihen als auch die Kreditspannen seitdem weiter sanken. Wir haben in den letzten drei Monaten keine BDC-Anleihen gesehen, die mit einem höheren Kupon ausgegeben wurden, zumindest nicht von Unternehmen in unserer Berichterstattung.

Ein weiterer Rückgang der Renditen könnte dazu geführt haben, dass das Unternehmen mit einer Emission von 6 % im Wert von 600 Mio. USD im Jahr 2029 erneut den Anleihenmarkt erschloss. Dieser Trend zur Refinanzierung von Anleihen mit niedrigerem Kupon (GBDC verfügt über Anleihen mit einem Kupon von 2–2,5 % im Wert von rund 1 Milliarde US-Dollar, die in den nächsten Jahren fällig werden) hin zu höheren Kupons wird sich negativ auf den Nettogewinn auswirken. Allerdings ist die Situation auch im Rest der Branche die gleiche. Die Fremdkapitalkosten des Unternehmens gehören nach wie vor zu den niedrigsten in der Branche.

Ein interessantes Element dieser letzten beiden Anleihen ist, dass die Anleihe von 2029 und die Hälfte der Anleihe von 2028 auf einen variablen Zinssatz mit einem gewichteten Durchschnittszinssatz von SOFR + 2,68 % getauscht wurden. Abgesehen von den Anleihen, die vor 2022 mit weniger als 3 % ausgegeben wurden, tendierte GBDC dazu, seine Emissionen zu tauschen. Die unmittelbare Auswirkung des Swaps besteht darin, dass GBDC zumindest für kurze Zeit einen höheren Zinssatz zahlen wird, als dies angesichts der umgekehrten Zinsstrukturkurve für die Anleihe der Fall wäre (z. B. steigen die Kosten für die 6 %-Anleihe 2029 von 6 % bis 2029). bis 8 %). Sie scheint jedoch davon auszugehen, dass die Zinsstrukturkurve in Zukunft desinversiert wird, was es ihr ermöglicht, durch die Zahlung eines variablen Zinssatzes Geld zu sparen.

Portfolioqualität

Die Nichtrückstellungen gingen weiter zurück und sanken auf 1,1 %. Die Gesamtzahl der Unternehmen mit keiner Rückstellung blieb unverändert bei 9.

Die Qualität des Portfolios war, gemessen an internen Ratings, stabil. Investitionen in die beiden schlechtesten Ratingklassen machten 0,4 % des Gesamtportfolios aus.

Die realisierten Nettogewinne/-verluste blieben im zweiten Quartal in Folge relativ unverändert.

Bewertungs- und Renditeprofil

Nachdem das Unternehmen im risikofreudigen Umfeld des Jahres 2021 schlechter abgeschnitten hatte als der Sektor, hat es nun besser abgeschnitten und den Sektor in einem schwierigeren Zeitraum nach 2022 leicht übertroffen. Wie wir oben besprochen haben, sollte der doppelte Rückgang der Gebühren es dem Unternehmen ermöglichen, weiterhin besser zu sein als der breitere Sektor.

Die Unternehmensbewertung hat eine Rundreise gemacht und ist auf das Niveau von über 100 % zurückgekehrt, nachdem sie im Jahr 2022 auf etwa 80 % gefallen war.

Nachdem das Unternehmen fast drei Jahre lang mit einer niedrigeren Bewertung als der Branchendurchschnitt gehandelt wurde, hat es sich wieder erholt und wird nun mit einem leichten Aufschlag gegenüber dem Branchendurchschnitt gehandelt. Angesichts der nachhaltig zweistelligen Steigerung des Nettogewinns des Unternehmens erscheint uns dies gerechtfertigt.

Haltung und Imbissbuden

Wir haben kürzlich unsere GBDC-Position aufgestockt, als sie zu einer Bewertung gehandelt wurde, die in etwa dem Branchendurchschnitt entsprach. Der zweistellige nachhaltige Anstieg des Nettogewinns des Unternehmens hat nicht zu einer entsprechenden Steigerung seiner Bewertung geführt. Wir würden versuchen, unsere Position aufzustocken, wenn die Bewertung unter den Branchendurchschnitt fällt.